Javni dug: kada je problem, a kada nije

Javni dug je zbroj svega što je država posudila i još nije vratila. Nastaje kad su rashodi proračuna veći od prihoda, pa se razlika pokriva izdavanjem obveznica i trezorskih zapisa ili uzimanjem kredita. Dug se ne "otplaćuje do nule", nego se dijelom refinancira novim izdanjima.

Ključno pitanje nije koliko dug iznosi u eurima, nego može li ga država podnositi: koliko kamata odnosi iz proračuna, u kojoj je valuti, koliko brzo dospijeva i raste li gospodarstvo brže od duga.

Kako se javni dug financira#

Država najveći dio duga izdaje kao vrijednosne papire. Trezorski zapisi imaju rok do godine dana, obveznice od nekoliko do trideset godina. Kupci su domaće banke, mirovinski i investicijski fondovi, osiguravatelji, strani ulagači i građani kad se izdanje nudi javnosti.

Cijena zaduživanja je prinos koji ulagači traže na aukciji. On ovisi o razini kamatnih stopa u valuti u kojoj se država zadužuje, o percepciji rizika i o tome tko je sve spreman kupiti. Mehaniku odnosa cijene i prinosa razlaže tekst o obveznicama.

Uz vrijednosne papire, javni dug uključuje i kredite međunarodnih institucija te dug lokalnih jedinica i izvanproračunskih korisnika, ovisno o metodologiji. Zato se brojke iz različitih izvora znaju razlikovati: uvijek provjerite obuhvat, na primjer opća država prema metodologiji ESA 2010 kod Eurostata.

Zašto je nazivnik jednako važan kao brojnik#

Omjer duga i BDP-a je razlomak. Većina rasprave gleda samo brojnik, a nazivnik radi jednako snažno.

Iznosi su u istim jedinicama, na primjer milijardama eura. Poruka je da država može smanjivati omjer duga i dok se zadužuje, ako nominalni BDP raste brže. Nominalni BDP raste zbog realnog rasta i zbog inflacije, pa razdoblja visoke inflacije mehanički spuštaju omjer. To nije uspjeh politike nego aritmetika, i o trošku vjerovnika koji drže obveznice s fiksnim kuponom. Razliku nominalnog i realnog razlaže poseban tekst o nominalnom i realnom.

Uobičajena kratica za dinamiku duga je odnos kamatne stope i stope rasta. Ako je prosječna stopa na dug i, a rast nominalnog BDP-a g, omjer duga sam po sebi raste kad je i veći od g, a pada kad je manji.

Izračun je 0,60 × (i - g) / (1 + g) i pretpostavlja uravnotežen primarni proračun, dakle proračun bez kamata. Svaki primarni suficit dodatno spušta omjer, svaki deficit ga podiže.

Trošak kamata je stvarno opterećenje proračuna#

Glavnica se refinancira, kamata se plaća. Zato se teret duga najpoštenije mjeri udjelom kamata u BDP-u i u proračunskim prihodima.

Razlika između 2 i 5 posto na dugu od 50 posto BDP-a je 1,5 posto BDP-a godišnje. U gospodarstvu s BDP-om od 60.000 milijuna eura to je 900 milijuna eura, iznos usporediv s većim proračunskim programima. Novac za kamate ne ide u škole, ceste ili mirovine (penzije).

Bitno je da prosječna stopa na postojeći dug reagira sporo. Ako se svake godine refinancira šestina duga, nova viša tržišna stopa ulazi u proračun postupno, kroz nekoliko godina. To je isti mehanizam kao kod kućanstva s fiksnom kamatom: rast tržišnih stopa ne osjeti se odmah.

Valuta i ročnost kao pravi rizik#

Dug u vlastitoj valuti i dug u stranoj valuti nisu ista vrsta obveze.

Država koja se zadužuje u valuti koju sama izdaje tehnički ne može ostati bez te valute. Ne znači da je bezbrižna: financiranje monetarnom emisijom vodi u inflaciju i slabiji tečaj, a to je porez koji plaćaju svi koji drže domaći novac. Ipak, rizik nagle nemogućnosti plaćanja je manji.

Dug u stranoj valuti mora se vratiti novcem koji država nabavlja izvozom, zaduživanjem ili iz deviznih pričuva. Ako tečaj oslabi, obveza u domaćoj valuti raste sama od sebe. Primjer: dug od 50 posto BDP-a, od čega je 60 posto u stranoj valuti. Deprecijacija domaće valute od 20 posto podiže omjer na 56 posto BDP-a, bez ijednog novog izdanja obveznica.

Za regiju je ta razlika konkretna. Hrvatska od 2023. koristi euro, pa je dio duga koji je nekad nosio valutni rizik sada u domaćoj valuti, ali monetarnu politiku vodi ECB. Bosna i Hercegovina ima valutni odbor uz fiksni tečaj 1 EUR = 1,95583 KM, pa je obrana tečaja preduvjet stabilnosti duga. Srbija ima dinar i upravljano plivajući tečaj, uz značajan udio duga u eurima. Crna Gora jednostrano koristi euro, dakle nema mogućnost monetarnog financiranja. Kako tečajni režimi rade objašnjava tekst o tečaju i valutnom riziku.

Ročnost je drugi dio rizika. Kratak prosječni rok znači da država često izlazi na tržište, pa je izloženija naglom skoku prinosa. Duži rok i ravnomjeran raspored dospijeća smanjuju rizik refinanciranja.

Kada je dug problem, a kada nije#

Dug je manje opasan kad je pretežno u domaćoj valuti, kad ima dugu prosječnu ročnost, kad je prosječna kamatna stopa niža od stope rasta nominalnog BDP-a, kad je uložen u nešto što povećava buduću proizvodnju i kad postoji stabilna domaća baza ulagača.

Dug postaje problem kad se poklopi nekoliko stvari: kamata raste brže od gospodarstva, velik dio dospijeva u kratkom roku, značajan udio je u stranoj valuti ili u rukama ulagača koji brzo odlaze, a proračun ni bez kamata nije uravnotežen. Tada rast prinosa i sam po sebi pogoršava održivost, jer skuplje refinanciranje traži još veći primarni suficit.

Zbog toga jedna granična brojka, poput poznatih 60 posto BDP-a iz europskih fiskalnih pravila, nije prirodni zakon nego dogovoreni referentni prag. Dvije države s istim omjerom mogu biti u posve različitim položajima.

Kako građanin može pratiti podatke#

1. Ministarstvo financija objavljuje mjesečna i godišnja izvješća o stanju duga, plan zaduživanja i rezultate aukcija.
2. Središnja banka objavljuje statistiku duga, deviznih pričuva i kamatnih stopa.
3. Eurostat objavljuje usporedive podatke o dugu i deficitu opće države po metodologiji ESA 2010, što je jedini pošten način usporedbe više zemalja.
4. Prospekt izdanja obveznice pokazuje valutu, rok, kupon i uvjete, dakle točno one parametre koji određuju rizik.

Gledajte četiri broja: omjer duga i BDP-a, udio kamata u prihodima proračuna, valutnu strukturu i prosječnu preostalu ročnost. Razine se mijenjaju svake godine, pa ih očitajte s izvora, a ne iz starijih tekstova ili naslova.

Česta pitanja#

Mora li država ikada vratiti cijeli dug?#

Ne u smislu u kojem kućanstvo zatvara kredit. Pojedina izdanja dospijevaju i vraćaju se, ali se u pravilu zamjenjuju novima. Cilj politike nije nula nego održiv omjer duga i BDP-a te trošak kamata koji proračun podnosi bez rezanja osnovnih funkcija.

Je li dug od 60 posto BDP-a puno?#

Sam po sebi ne govori dovoljno. Bitni su valuta duga, ročnost, odnos kamatne stope i rasta te tko su vjerovnici. Isti omjer može biti udoban za zemlju koja se zadužuje u vlastitoj valuti na dvadeset godina, a opasan za zemlju s kratkim dugom u stranoj valuti.

Kako inflacija utječe na javni dug?#

Inflacija podiže nominalni BDP i nominalne porezne prihode, a fiksne obveze po starim obveznicama ostaju iste, pa omjer duga pada. Gubitnici su vjerovnici. Učinak je jednokratan i prestaje čim ulagači počnu tražiti veće prinose na nova izdanja. Koliko inflacija pojede vrijednosti pokazuje kalkulator inflacije.

Tko posuđuje novac državi?#

Domaće banke, mirovinski i investicijski fondovi, osiguravajuća društva, strani institucionalni ulagači, a povremeno i građani izravno kroz javna izdanja obveznica. Struktura vjerovnika je važna: domaća baza ulagača je stabilnija od kratkoročnog stranog kapitala.

Utječe li javni dug na moju kamatnu stopu?#

Posredno da. Prinos na državne obveznice služi kao referenca za cijenu ostalog zaduživanja u zemlji, pa skuplje državno zaduživanje s vremenom podiže i stope na kredite kućanstvima i poduzećima. Kako se stope prenose kroz sustav opisuje tekst o kamatnim stopama središnjih banaka.